五粮液业绩增速骤降、大股东纷纷减持，曾从钦的千亿梦悬了？

白酒行业的泡沫，正在渐渐破裂。

2024年全年，白酒行业深陷“量价齐跌”的泥沼之中。在消费低迷的大背景下，“动销疲软、价格倒挂、库存高企”也成为了压在酒企们头上的三座大山。

随之而来的，是酒企们的业绩增速放缓。作为白酒行业的领头羊，茅台和五粮液也未能独善其身。不过，2024年，茅台营收和利润增速虽有所放缓，但仍双双增长超过15%，达成了年初制定的增长目标。

相比之下，五粮液的境遇就没有这么乐观了。2024年，五粮液营收和利润增速均降至个位数，创下了自2017年来的最低水平，营收保持两位数增长的目标也落了空。

业绩的低迷，也体现在了五粮液的股价上。2025年，经历了连续四年股价下挫后，五粮液的股价仍在跌跌不休。

面对困局，五粮液也开始采取控货挺价等措施，力求提振销量稳住业绩，不过效果还并不明显。

2025年，五粮液能走出低谷吗？五粮液董事长曾从钦口中的“千亿发展目标”还能实现吗？

业绩增速创2017年来新低，机构集体减持

四月还未落幕，五粮液今年的股价跌幅已超过7%。拉长时间来看，五粮液股价较2021年创下357.19元的新高已累计跌超60%。

伴随着五粮液股价的低迷，“聪明钱”们也纷纷悄然撤离。年报显示，2024年五粮液十大股东中有四位进行了减持。减持数量最多的是五粮液第三大股东香港中央结算有限公司，即“北上资金”，2024年共减持2138.65万股，减持幅度达12.2%。这已是北上资金连续第二年减持五粮液。

与此同时，张坤、刘彦春、侯昊等顶流基金经理也纷纷减持五粮液。侯昊旗下的招商中证白酒指数基金是五粮液第五大股东，2024年减持了908万股，减持幅度达15.9%；张坤旗下的易方达蓝筹精选混合基金是五粮液第八大股东，2024年减持了338万股，减持幅度11.5%；刘彦春旗下的景顺长城新兴成长混合基金是五粮液第十大股东，2024年减持了303万股，减持幅度16.4%。

（图源：五粮液年报）

此外，东方财富的数据显示，截至2024年12月31日，共有1419家基金持股五粮液，持股数达4.4亿股。到了2025年3月31日，持股基金数骤降61%至551家，持股数下降24.6%至3.3亿股。

四大股东和机构集体减持的背后，是其对五粮液业绩放缓的“用脚投票”。

2024年，五粮液实现营收891.75亿元，同比增长7.09%；实现归属于上市公司股东的净利润为318.53亿元，同比增长5.44%。

虽然五粮液营收和净利润仍在保持增长，但这已是自2017年来首次降至个位数增长，且2025年一季度进一步降至同比增长6.05%。此外，据观察者网报道，2024年四季度，五粮液净利润同比下滑6.2%，时隔11年首次出现季度利润负增长。

而且横向对比，五粮液的业绩增速，不仅不如排名更靠后的山西汾酒，也远不如更大体量的茅台。2024年，茅台营收1741.44亿元，同比增15.66%；利润1196.39亿元，同比增15.41%；山西汾酒营收360.11亿元，同比增12.79%；净利润122.43亿元，同比增17.29%。

值得一提的是，这个增长态势还是五粮液一直以来大力营销的结果。

2024年，五粮液销售费用106.9亿元，同比增长了37.15%，远高于自身营收增幅，且接近茅台的两倍。

五粮液业绩增速的放缓，从产品结构上也能看出端倪。

当前，除了第八代普五之外，五粮液还有对标茅台年份酒的经典五粮液，以及其他酒产品，包括五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄等中低端产品。

第八代普五是绝对的营收主力。2024年，以八代普五为代表的五粮液产品贡献了678.75亿元的营收，同期五粮液酒类营收为831.27亿元，五粮液产品营收占比高达81%以上。

问题在于，五粮液对明星大单品的依赖较高，中端价格带长期缺乏第二个大单品撑场面。就五粮春、五粮特曲、五粮醇、尖庄4个全国性战略品牌而言，市场的认可度还不够。

此外，合同负债一直被视为白酒企业的“蓄水池”，也是预示酒企未来业绩走势的前瞻性关指标。这个数据下降，意味着经销商进货的信心在减弱，也意味着业绩可能将走软。2025年一季度，五粮液的合同负债从116.9亿元下降至101.7亿元，降幅达13%。

然而，在业绩表现不佳之际，五粮液董事长的薪酬还在上涨。2024年，五粮液董事长曾从钦税前报酬总额达67.83万元，较上年同期61.83万元增长了9.7%，高于公司营收涨幅。为了扭转颓势，五粮液选择了控货挺价，但这似乎只能暂时解渴。

控货挺价并非长久之计

作为营收主力，第八代普五的任何量价变动都对五粮液影响颇大。

最好的结果自然是提价又增量。从过往的历史动作看，五粮液提价一方面与行业景气度相关，另一方面跟随茅台提价的概率较大。据中国银河证券统计，2008年后，五粮液整体上跟随茅台提价。

2023年末，茅台宣布上调53%vol贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为20%。随后的2024年2月，五粮液宣布调整第八代五粮液出厂价，从969元/瓶涨到1019元/瓶。

然而现实的困境是，八代普五价格倒挂已成常态。在京东平台的五粮液官方旗舰店中，八代普五到手价能达到979元/瓶，拼多多平台上甚至低至两瓶1879元。

未来如果茅台继续提价，五粮液不能再次对标的话，就会令五粮液的品牌价值有所削弱，从而迎来“需求下降-渠道甩货-价格倒挂”的不利局面。

直接提价不见成效，五粮液开始控量。

今年春节前，五粮液暂停供货八代普五，显然想要依靠控量挺价来扭转价格倒挂的局面。

4月10日，“第十四届中国白酒T9峰会”上，曾从钦呼吁“防内卷”，共同应对电商平台“百亿补贴”等低价促销冲击，可见五粮液依旧受渠道低价困扰。

不过，这不是五粮液第一次保价。2023年末，澎湃新闻报道称，12月14日，记者从上海地区五粮液经销商处获悉，目前2024年年度合同已经签订完成，新合同每家经销商都被砍掉了20%的“普五”合同量。五粮液内部人士也证实了上述消息。

虽然努力控货符合五粮液在之前提出的“加大力度抓好产品量价平衡”方针，但五粮液的库存压力或许也会随之增大。2024年末，五粮液产品的库存量达到6173吨，较之2023年底的4437吨增长了39.13%。

在价格倒挂问题彻底解决前，如果大量发货，会令长久以来的控货挺价策略功亏一篑。如果发货量过少，企业去库存压力依旧存在，经销商的利益又无法保障，依旧难以彻底解决问题。

因此，无论考虑自身库存和业绩压力，还是经销商利益原因，控量挺价都不会是长久之计。五粮液既要稳定出货量，保证企业和经销商的库存都维持在合理水平，又要稳定市场价格。这个平衡，需要好好把握。

展望2025年的业绩前景，五粮液已不再如2024年初时乐观，当时五粮液表示“营业总收入持续保持两位数稳健增长”。如今，五粮液表示，“2025年主要发展目标是：巩固和增强稳健发展态势，推动品牌价值和市场份额双提升，营业总收入与宏观经济指标保持一致。”

值得注意的是，2025年，也是曾从钦千亿目标的关键之年。早在2022年时，曾从钦便在业绩说明会上称，“十四五”期间，五粮液将继续保持两位数的可持续稳健增长，到“十四五”末实现千亿发展目标。

粗略计算，五粮液若要实现千亿营收，2025年的营收同比增幅要达到12.1%。若以当前的态势继续下去，曾从钦的千亿目标今年怕是难以实现了。

本文源自：金融界

作者：大浪智库